國(guó)債管理作為現(xiàn)代財(cái)政制度的重要組成部分，涵蓋國(guó)債的政策決策、市場(chǎng)發(fā)行、市場(chǎng)建設(shè)和風(fēng)險(xiǎn)防控等環(huán)節(jié)，具備財(cái)政和金融雙重功能。在我國(guó)現(xiàn)代化進(jìn)程的關(guān)鍵時(shí)期，圍繞高質(zhì)量發(fā)展主題，國(guó)債管理促進(jìn)發(fā)展的作用舉足輕重。當(dāng)前，經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展面臨新形勢(shì)、新情況，諸多挑戰(zhàn)相互疊加交織，國(guó)家明確提出系統(tǒng)性應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)、促進(jìn)發(fā)展的方略，繼續(xù)實(shí)施更加積極有為的宏觀政策，實(shí)施更加積極的財(cái)政政策，國(guó)債管理的功能作用更加值得關(guān)注和探討。聚焦國(guó)債管理籌集和使用資金的主體功能，在當(dāng)前和今后一個(gè)時(shí)期，國(guó)債管理促發(fā)展的功能作用應(yīng)當(dāng)突出四個(gè)方面。

更加注重發(fā)揮國(guó)債籌資促進(jìn)發(fā)展的功能作用

現(xiàn)代財(cái)政運(yùn)行主要通過(guò)稅收和發(fā)行國(guó)債籌資。從中央財(cái)政來(lái)說(shuō)，注重國(guó)債籌資，就是要更加科學(xué)地統(tǒng)籌促進(jìn)發(fā)展與國(guó)債籌資規(guī)模的關(guān)系。國(guó)債籌資規(guī)模的確定，要更加著眼經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)和大局，更好適應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期穩(wěn)定和增長(zhǎng)需求，不僅將國(guó)債籌資作為彌補(bǔ)財(cái)政赤字的資金渠道，更應(yīng)作為中央財(cái)政統(tǒng)籌經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與發(fā)展必需的工具。從我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)踐、發(fā)展趨勢(shì)和國(guó)際經(jīng)驗(yàn)比較看，科學(xué)統(tǒng)籌國(guó)債籌資規(guī)模與經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求，就是要更加積極地發(fā)揮國(guó)債籌資促進(jìn)發(fā)展的作用。為我國(guó)當(dāng)前和今后一個(gè)時(shí)期應(yīng)對(duì)多重挑戰(zhàn)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入強(qiáng)勁動(dòng)力。這方面有諸多探討，以下幾個(gè)方面更加值得關(guān)注。

一是我國(guó)具有成功實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。從1981年發(fā)行國(guó)債以來(lái)，國(guó)債籌資規(guī)模不斷擴(kuò)大，在財(cái)政籌資中占比不斷提升，對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展發(fā)揮重要作用。特別是在應(yīng)對(duì)1998年亞洲金融危機(jī)、應(yīng)對(duì)2008年國(guó)際金融危機(jī)中，國(guó)債籌資所發(fā)揮的作用舉足輕重。截至2025年，我國(guó)已連續(xù)17年實(shí)施積極的財(cái)政政策。從2021年到2025年10月末累計(jì)發(fā)行國(guó)債53.11萬(wàn)億元，較“十三五”時(shí)期增加31萬(wàn)億元，可與同期中央一般公共預(yù)算收入相提并論。2025年實(shí)施更加積極的財(cái)政政策，財(cái)政赤字率達(dá)到4%，取得良好效果。這些均是國(guó)債籌資促發(fā)展作用的成功實(shí)踐。

二是國(guó)債籌資具有獨(dú)特經(jīng)濟(jì)特征。從財(cái)政籌資角度看，國(guó)債籌資與稅收籌資的強(qiáng)制性、無(wú)償性相比，具有市場(chǎng)交易性和有償性特征。因此，國(guó)債籌資的經(jīng)濟(jì)效果很大程度是市場(chǎng)交易性質(zhì)，籌資收入屬于交易性收入（稅收收入屬于非交易性收入），能夠改變政府、金融企業(yè)、非金融企業(yè)和居民等四大部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)，通過(guò)解決特定時(shí)期資產(chǎn)負(fù)債表錯(cuò)配問(wèn)題，完善四大部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

三是國(guó)債籌資能夠不斷為金融市場(chǎng)資產(chǎn)配置需求提供國(guó)債供給。從金融市場(chǎng)運(yùn)行看，國(guó)債一方面是中央政府負(fù)債，另一方面是市場(chǎng)可投的最優(yōu)資產(chǎn)。隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不斷完善，金融市場(chǎng)資產(chǎn)配置對(duì)國(guó)債總量的需求不斷增加，結(jié)構(gòu)不斷多樣，我國(guó)國(guó)債發(fā)行規(guī)模不斷增加，結(jié)構(gòu)不斷豐富，受到市場(chǎng)認(rèn)可。

四是我國(guó)具有很大的國(guó)債籌資發(fā)展空間。從國(guó)際比較看，我國(guó)國(guó)債余額占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的比重僅為30%，遠(yuǎn)低于一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體100%、200%的比重，增加國(guó)債籌資促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的空間很大。雖然包含地方政府法定債的政府債務(wù)余額占GDP比重已達(dá)68.7%，但風(fēng)險(xiǎn)因素主要是地方政府債務(wù)。增加國(guó)債籌資也是改善政府債務(wù)結(jié)構(gòu)、防范風(fēng)險(xiǎn)的重要途徑。

切實(shí)提高國(guó)債資金支出的宏觀效益

國(guó)債籌資的可持續(xù)性與國(guó)債資金的支出領(lǐng)域和支出方式密切相關(guān)。從經(jīng)濟(jì)理論和國(guó)別實(shí)踐看，國(guó)債資金支出領(lǐng)域和方式經(jīng)歷了發(fā)展演變和一系列突破的過(guò)程，支出領(lǐng)域越來(lái)越廣泛，支出方式越來(lái)越多樣。早期國(guó)債資金支出主要用于基建投資，而且往往在財(cái)政預(yù)算中將經(jīng)常性支出預(yù)算與建設(shè)性支出預(yù)算分列。經(jīng)濟(jì)理論模型也往往僅將國(guó)債資金支出與實(shí)物資本形成聯(lián)系。實(shí)踐的發(fā)展帶來(lái)理論的突破，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)理論已將公共支出形成的支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的各類(lèi)資本存量納入增長(zhǎng)模型，不僅包括公共基礎(chǔ)設(shè)施，還包括促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的人力資本補(bǔ)充和公共服務(wù)水平提高；支出方式上由購(gòu)買(mǎi)性支出為主，逐漸發(fā)展為轉(zhuǎn)移性支出為主，包括特殊時(shí)段通過(guò)轉(zhuǎn)移支出直接對(duì)居民和企業(yè)強(qiáng)力補(bǔ)助；支出效益預(yù)期方面不再局限于短期效益，而是更加聚焦于中長(zhǎng)期宏觀效益。在此背景下，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的國(guó)別實(shí)踐在國(guó)債資金支出的總量和結(jié)構(gòu)方面進(jìn)一步突破，在赤字率、債務(wù)率方面也采取針對(duì)本國(guó)需要的措施，突出逆周期調(diào)控。特定時(shí)期通過(guò)國(guó)債實(shí)現(xiàn)高強(qiáng)度支出，國(guó)債資金的支出領(lǐng)域也主要用于民生等領(lǐng)域，支出方式以轉(zhuǎn)移支出為主?？傊?，國(guó)債資金支出應(yīng)當(dāng)以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)客觀需求、有效提高宏觀經(jīng)濟(jì)效益為目標(biāo)。

從我國(guó)情況來(lái)看，提高國(guó)債資金支出的宏觀效益大有可為。

一是逆周期調(diào)控正當(dāng)其時(shí)。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行正值需要擴(kuò)大政府支出提振需求階段，支持“兩重”項(xiàng)目，擴(kuò)圍實(shí)施“兩新”政策，通過(guò)設(shè)立國(guó)家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金加快培育和發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，都是有效提高國(guó)債資金宏觀效益的領(lǐng)域。

二是切實(shí)將投資于物與投資于人緊密結(jié)合。我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施資本存量總體處于充裕狀態(tài)，投資支出乘數(shù)效應(yīng)已明顯低于社會(huì)保障等領(lǐng)域，當(dāng)前和未來(lái)一個(gè)時(shí)期切實(shí)增加投資于人的支出，不僅有利于改善過(guò)去對(duì)人的投資不充分、不平衡問(wèn)題，為我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展提供高質(zhì)量人力資本支撐，也能獲得更高宏觀支出收益。

三是更加注重通過(guò)轉(zhuǎn)移支付支出資金。通過(guò)提高社會(huì)保障等方式投資于人主要是通過(guò)轉(zhuǎn)移支付實(shí)現(xiàn)。轉(zhuǎn)移性支出雖然不會(huì)像基建投資等購(gòu)買(mǎi)性支出一樣短期實(shí)現(xiàn)拉動(dòng)GDP的增長(zhǎng)，但其通過(guò)增強(qiáng)受益者保障提振信心，對(duì)需求的支撐作用更強(qiáng)、更可持續(xù)。

四是支持改善地方政府資產(chǎn)負(fù)債表。目前我國(guó)地方政府債務(wù)占比過(guò)高，同時(shí)一些民生領(lǐng)域支出占比也明顯過(guò)高，資產(chǎn)負(fù)債表的改善難以單靠地方，中央給予必要的支持，良好的宏觀邊際效益值得期待。

努力降低國(guó)債籌資成本

國(guó)債管理促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展是一項(xiàng)持續(xù)性、長(zhǎng)期性的制度安排，降低國(guó)債籌資成本始終是國(guó)債管理的重大命題。目前，我國(guó)國(guó)債利率呈下降態(tài)勢(shì)，記賬式國(guó)債和儲(chǔ)蓄式國(guó)債發(fā)行利率分別由2021年的2.58%和3.65%，下降至2025年1—10月的1.53%和1.75%，發(fā)揮了降低國(guó)債籌資成本的作用。但總體來(lái)看，我國(guó)國(guó)債付息占中央本級(jí)財(cái)政支出比例仍然較高，是影響國(guó)債可持續(xù)和積極財(cái)政政策實(shí)施的重要因素，應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步促進(jìn)降低籌資成本。

一是貨幣政策抉擇積極順應(yīng)低利率趨勢(shì)，充分考慮我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)階段性特征和降低國(guó)債籌資成本需求，適時(shí)下調(diào)利率水平。

二是進(jìn)一步增加短期國(guó)債發(fā)行規(guī)模。近年來(lái)，我國(guó)短期國(guó)債發(fā)行規(guī)模不斷增加、機(jī)制不斷完善，截至2024年末，短期國(guó)債余額占比超過(guò)11%。但與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體（有的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體2024年占比21.8%）相比仍有增長(zhǎng)空間。應(yīng)進(jìn)一步增加短期國(guó)債的發(fā)行規(guī)模，發(fā)揮短期國(guó)債降低國(guó)債成本的作用。

三是進(jìn)一步完善國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理操作。國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理是降低國(guó)債籌資成本的有效工具，應(yīng)按照庫(kù)底目標(biāo)余額管理制度的要求，進(jìn)一步豐富現(xiàn)金管理投融資工具，擴(kuò)展抵押品范圍，更好適應(yīng)國(guó)債籌資規(guī)模不斷擴(kuò)大、成本有待降低的要求。

不斷完善國(guó)債市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制

高度流動(dòng)性、深度市場(chǎng)化的國(guó)債市場(chǎng)是國(guó)債高效率、低成本籌資的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)經(jīng)過(guò)40多年的建設(shè)發(fā)展，取得的成就可謂舉世矚目，市場(chǎng)規(guī)模、一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行、國(guó)債品種供給與市場(chǎng)需求的匹配、二級(jí)市場(chǎng)交易、收益率曲線的完善、金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等，均不斷向國(guó)際先進(jìn)行列邁進(jìn)。在此過(guò)程中，國(guó)債籌資與市場(chǎng)建設(shè)良性互動(dòng)，經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)對(duì)國(guó)債資金需求的不斷擴(kuò)大促進(jìn)了國(guó)債市場(chǎng)發(fā)展，進(jìn)而為國(guó)債籌資提供了強(qiáng)有力的支撐。未來(lái)國(guó)債籌資在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用更加重要，必然要求國(guó)債市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制更加完善。

國(guó)債市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的完善需要多方面協(xié)同、系統(tǒng)性推進(jìn)，業(yè)界進(jìn)行了研討。當(dāng)前，我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)建設(shè)的一些方面與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體市場(chǎng)相比仍存在較大提升空間，應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)加以完善。

一是豐富國(guó)債投資者群體。我國(guó)目前以商業(yè)銀行為主的投資者結(jié)構(gòu)適應(yīng)了我國(guó)金融體系的基本特征，保障了國(guó)債順利發(fā)行與市場(chǎng)穩(wěn)定。然而，針對(duì)未來(lái)發(fā)展中需要更加穩(wěn)定的市場(chǎng)、較高的流動(dòng)性、財(cái)政政策與貨幣政策的協(xié)同配合等要求，則應(yīng)當(dāng)更加積極地推進(jìn)投資者的多元化。

二是不斷完善國(guó)債期限結(jié)構(gòu)。當(dāng)前我國(guó)短期國(guó)債占比仍然較低，不利于提高市場(chǎng)流動(dòng)性，不利于降低國(guó)債成本，也不利于完善國(guó)債收益率曲線，應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步提高短期國(guó)債占比。

三是進(jìn)一步優(yōu)化做市商制度。雖然相關(guān)部門(mén)通過(guò)給予做市商流動(dòng)性支持激發(fā)了做市商報(bào)價(jià)積極性，但我國(guó)交易機(jī)制仍以詢(xún)價(jià)和競(jìng)價(jià)為主，做市商制度尚不成熟。美國(guó)一級(jí)交易商（24家大型金融機(jī)構(gòu)）強(qiáng)制承擔(dān)做市義務(wù)的做法值得借鑒。

四是持續(xù)夯實(shí)國(guó)債市場(chǎng)運(yùn)行基礎(chǔ)，主要包括法律保障和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。國(guó)債作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)的基本屬性和所有財(cái)政金融功能的發(fā)揮，都要靠法治作保障。國(guó)債市場(chǎng)運(yùn)行和風(fēng)險(xiǎn)防控要靠強(qiáng)大的基礎(chǔ)設(shè)施支撐。

（作者：國(guó)務(wù)院參事室特約研究員 婁洪，本文原載《債券》2026年1月刊）

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編輯：王菁

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